摘要：本文对ESG（环境、社会与公司治理）影响企业信用风险展开研究，以中国上市公司为对象，探究ESG通过现金流稳健性、股价崩溃风险和财务稳定性这三个重要渠道影响企业信用风险的内在机制。研究表明，良好的ESG表现可显著提升企业的现金流稳定性与财务稳定性，然而对股价崩溃风险的影响并不明显；同时，ESG评级分歧度上升会加重信息不对称，从而给企业融资能力与经营稳定带来负面影响。基于此，本文提出三点政策建议：其一，完善ESG评级体系，提高评级结果的一致性和可比性；其二，强化ESG信息披露，提升数据透明度与市场信任度；其三，借助金融激励与管理优化举措鼓励企业不断提升ESG实践水平，进而优化信用风险管理，推动经济高质量发展。
一、引言
近年来，随着全球可持续发展议题的不断深入，环境、社会与公司治理（ESG）因素在企业经营和资本市场中的作用愈发显著。一方面，监管机构和投资者越来越关注企业在环境责任、社会贡献以及治理透明度方面的表现；另一方面，ESG表现与企业信用风险之间存在显著关联，即ESG评分较高的企业往往违约概率较低且融资成本也较低。尽管学界普遍认可ESG对企业信用风险有一定的缓冲作用，但关于ESG究竟通过哪些具体传导机制影响信用风险的研究仍较为缺乏。
为填补这一研究空白，本文从现金流稳健性、股价崩溃风险和财务稳定性三个维度出发，探讨ESG因素如何通过这些关键渠道作用于企业的信用风险水平。在此基础上，本文构建实证模型对中国上市公司数据进行检验，在理论和实证方面为理解ESG影响企业信用风险的内在机制提供有益补充，为企业优化ESG战略、投资者甄别信用风险以及政策制定者完善相关监管政策提供实证参考。
二、传导渠道理论基础
首先，现金流的稳定性是企业按时偿还债务的重要保障。稳定的现金流表明企业在面临市场波动和运营挑战时，能够维持财务健康，从而降低违约风险。ESG表现良好的企业通常具有更高的运营效率和成本控制能力，它们能够在减少能源消耗和废弃物处理成本、提升员工满意度和生产力的同时，降低管理层的代理成本并提高决策效率。这些因素共同作用，使高ESG评分的企业能够拥有稳定且充足的现金流，进而增强其偿债能力，降低信用风险。
其次，股价崩盘风险是指企业因内部治理缺陷或突发负面事件致使股价急剧下跌的风险。股价的稳定对企业的市场形象和融资能力十分关键。ESG表现良好的企业，通常具有更完善的治理结构和更透明的信息披露机制，能够有效预防和应对可能引发信用风险的突发事件。例如，严格的环保政策和透明的风险披露，能让企业在面临环境事故或法律诉讼时迅速采取措施，减轻对股价的冲击。同时，稳健的供应链管理和紧密的合作关系可使企业在供应链危机发生时迅速恢复运营，避免股价因市场恐慌而大幅下跌。通过这些方式，ESG表现良好的企业能够降低股价崩盘的风险，从而维持较高的信用评级，减少融资成本。
最后，财务稳定性是衡量企业维持财务健康和偿债能力的重要指标。高ESG评分的企业，通常具有更优化的资本结构和更强的融资能力。这些企业倾向于维持较高的长期负债占比，依靠稳定的长期融资来源，减少短期再融资风险和流动性压力，从而保持较低的信用风险水平。良好的ESG表现不仅能吸引长期投资者，增强投资者和债权人对企业财务稳定性的信任，还能通过优化资本结构降低整体资本成本，提升企业在资本市场中的竞争力和抗风险能力。此外，良好的ESG实践有助于减少潜在的经营和法律风险，进一步稳定现金流和债务偿付能力。这些因素共同作用，使高ESG评分的企业能够有效提升财务稳定性，降低信用风险。
三、研究设计与实证结果
（一）数据准备与变量定义
为了深入探讨ESG因素对中国上市公司信用风险的影响机制，本文采用实证研究方法，选取了中国A股市场的上市公司作为研究对象。本研究使用的数据来源涵盖了多家评级机构提供的2018至2022年的ESG数据。这些数据来自中国本土机构（如同花顺、中诚信、秩鼎、万得、华证、商道融绿、盟浪）以及国际机构（如富时罗素、彭博）。通过结合这些不同机构的评级数据，研究全面考察了ESG因素在中国复杂评级环境下的金融影响力。在财务数据方面，研究剔除了处于特殊财务困境或运营问题的公司（ “ST”和“ST*），以确保样本的稳健性与代表性。考虑到行业特性以及近年来发生的金融事件，本研究同时排除了房地产和金融领域的上市公司。所有原始数据在1%和99%的水平上进行了Winsor化处理，以剔除异常值，确保分析的准确性。最终，本研究得到的有效样本包括4701家公司，共14810个“年度/公司”的观测值。
本研究的自变量包括ESG平均评级和ESG评级分歧。考虑到不同机构采用了不同的评级标准，研究对各机构评价等级按序赋值后采用“0-1标准化”方法，将各机构的评级转化为同一尺度。对于每一个“年度/公司”观测值，研究将所有匹配的标准评级取平均作为ESG平均评级以反映公司整体的ESG表现水平，同时将所有匹配的标准评级取标准差作为ESG评级分歧以评估公司ESG表现时的多样性和一致性，为进一步分析其对信用风险的影响提供了重要依据。
本研究的因变量则根据三个传导渠道的指标进行设计。在参考现有金融理论后，研究选取每股自由现金流来衡量企业现金流的稳定性与偿债能力。自由现金流越高，表示企业能够更好地生成现金，从而降低其违约风险。研究选取负向偏斜度来反映企业股价在遭遇负面冲击时的股价崩溃风险。负向偏斜度越高，表示企业股价更容易出现极端下跌，信用风险相应增加。最后，研究通过长期债务占比衡量企业资本结构的稳定性。长期债务占比越高，意味着企业依赖稳定的长期融资来源，减少了短期再融资的风险，从而降低了信用风险。
（二）模型结果
在确定主要模型变量后，研究将企业规模、净利润率、存货周转率、资产负债率、经营活动现金流量、机构持股比例、资产回报率、ESG评级次数和年份固定效应纳入控制变量，对三个渠道指标构建多元线性回归模型，回归结果如下表所示：
影响渠道指标回归结果
从上表可以看出，ESG表现首先对企业的现金流稳定性有显著的正向影响。优秀的ESG表现通过提升内部运营效率、降低成本、提高员工满意度以及优化治理结构来增强现金流的稳定性。同时注意到，ESG分歧度的增加反而对现金流稳定性产生负面影响，因为分歧度增大了市场对ESG信息的信任问题，导致融资成本上升，增加了资金压力和经营不确定性。
另一方面，ESG表现未能对股价崩盘风险产生显著影响。ESG均值和ESG分歧的系数均未达到统计显著性的同时，模型R2非常小，说明ESG评价信息对股价崩盘风险的相关性和解释力极弱。这一结果可能与股价崩盘风险受多重复杂因素影响有关，且中国市场上投资者对ESG因素的关注度较低，信息披露的透明度也可能影响了ESG在股价崩盘风险中的作用。
最后，ESG表现对企业的财务稳定性有显著正向影响，说明优秀的ESG评价提升了企业的市场形象，增强了债权人和投资者的信任，从而提高了长期债务占比，帮助企业锁定低利率的长期融资，减少了短期再融资风险。同时，ESG评级分歧度的增大对企业融资能力产生显著负面影响，说明评级分歧通过加剧信息不对称等方式导致融资成本上升，降低了长期债务的可得性所导致。
四、政策建议
基于上述研究发现，本文提出以下政策建议，以促进我国企业ESG实践的深入开展，优化信用风险管理，为我国经济高质量发展奠定坚实基础。
（一）完善ESG评级体系，提升评级一致性
尽管目前国内外多家机构均对企业ESG表现进行评级，但由于在评估标准、指标构建和评分方法方面存在较大差异，导致同一家企业在不同评级机构的评价结果呈现分化，难以形成统一的市场预期。分歧度的增加不仅容易加剧信息不对称，也会影响企业融资效率和投资者的决策信心。对此，建议政府牵头，整合各家评级机构的经验与国际成熟的评价框架，制定统一的ESG评级标准与核心指标体系。同时，应推动建立一套覆盖面广、透明度高的评级流程及责任追究机制，确保评级过程客观、公正、独立。通过一体化和统一化的管理，能够进一步提升评级结果的一致性和可比性，减少市场对评级分歧的担忧，帮助投资者正确评估企业ESG风险与机会，也便于企业聚焦重点领域开展持续改进。
（二）加强ESG信息披露，提升透明度
在资本市场上，信息披露是投资者评估企业ESG表现和信用风险水平的重要依据。当前，我国很多上市公司在ESG信息披露方面仍然存在定性多、定量少，披露广度和深度不足等问题，难以满足投资者和评级机构的需求。为此，建议政府出台更为严格和统一的ESG信息披露规范，明确披露指标的具体口径、时间频率和审核流程。通过数字化、标准化的披露方式，借助互联网、区块链等技术平台，实现信息实时更新和可追溯管理。与此同时，还应强化监管部门对上市公司ESG披露的监督和处罚力度，对虚假披露或选择性披露等行为实行严厉问责。此举不仅有助于提升市场对企业ESG信息的认知度和信任度，也能为企业主动改善ESG表现提供正向激励，减少因信息不对称而导致的融资成本上升和信用风险加大。
（三）鼓励企业提升ESG管理水平
企业是ESG实践的主体，其管理水平与战略规划的执行成效直接影响企业信用风险和行业整体可持续发展。为鼓励企业在环境保护、社会责任和公司治理方面持续投入，政府可通过以下手段给予正向激励：一是针对在绿色技术改造、碳排放削减方面具有突出表现的企业，实行税收减免、财政补贴或优先审批政策；二是对制定完善员工福利计划、积极参与公益活动的企业实施绿色信贷和优惠贷款利率政策；三是将企业ESG表现纳入政府采购和政府投资等领域的考核标准，发挥政府资金的引领示范作用。在此基础上，还需推动企业内部建立完善的ESG组织架构和工作机制，进一步落实决策层、管理层对环保、社会与治理议题的责任分工与绩效考核，确保ESG战略与日常经营紧密融合。通过优化治理结构、促进资源高效利用和加强利益相关方协同，企业可以在更好地防范各类风险的同时，获得持续成长动力，塑造长期信用价值与市场竞争优势。
五、结语
ESG在企业信用风险管理中的价值日益凸显。本文通过对中国上市公司相关数据的实证分析，证实了ESG能够在现金流稳健性与财务稳定性两方面显著提升企业的偿债能力与融资效率，从而降低信用风险。在此基础上，文章从完善ESG评级体系、加强ESG信息披露以及鼓励企业提升ESG管理水平三个方面提出了针对性的政策建议。通过政府、监管机构、企业与投资者等多方合力推进ESG实践，不仅有助于企业稳健经营和可持续发展，也能对资本市场的长期稳定与社会经济的高质量发展形成正面助力。展望未来，随着我国对绿色发展、共同富裕等议题的进一步重视，ESG治理框架将逐步完善，相信其在企业信用风险管理与宏观经济发展中将继续发挥重要支撑作用。
参考文献
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（作者：余捷飞，西南证券股份有限公司博士后）